如何對(duì)一家科技公司進(jìn)行估值？作為一家占領(lǐng)主導(dǎo)地位和發(fā)展迅速又賺錢的科技公司，沒(méi)有一個(gè)同行是阿里巴巴的對(duì)手。市場(chǎng)對(duì)阿里巴巴IPO期待已久，在其啟動(dòng)路演之際，基金經(jīng)理也需要決定投資策略的方案。Breakingviews提供六大方面來(lái)評(píng)估這個(gè)中國(guó)最大的電商集團(tuán)。

　　中國(guó)電商的發(fā)展有多迅速？

　　去年的網(wǎng)購(gòu)中每5元人民幣就有4元是來(lái)自阿里巴巴的網(wǎng)站。該公司的發(fā)展依靠的是整體市場(chǎng)的擴(kuò)大。去年中國(guó)的網(wǎng)民人數(shù)占了不到總?cè)丝诘囊话?，而美?guó)網(wǎng)民則超過(guò)其總?cè)丝诘?0%。阿里巴巴在截止到今年6月份的三個(gè)月時(shí)間里簽署了2400萬(wàn)位新的活躍買家，交易總額比2013年同期增長(zhǎng)了45%，預(yù)計(jì)未來(lái)兩年達(dá)到30%的增長(zhǎng)并不難。

　　阿里巴巴創(chuàng)造的收入有多少？

　　阿里巴巴的商業(yè)模式就是在商家的交易過(guò)程中獲取一小部分包括廣告和傭金在內(nèi)的收入。今年3月份，其“貨幣化率”為2.55%。但在最近一個(gè)季度里，幾乎三分之一的買賣活動(dòng)是通過(guò)手持設(shè)備進(jìn)行，其貨幣化率是桌面設(shè)備上交易時(shí)貨幣化率的一半。隨著時(shí)間推移，兩者的差距將會(huì)拉近并接近目前貨幣化率為3%的桌面交易的水平。

　　阿里巴巴能否保持高收益？

　　網(wǎng)絡(luò)效應(yīng)對(duì)盈利至關(guān)重要。如果阿里巴巴能吸引越多的消費(fèi)者，就會(huì)越多的商家愿意在阿里巴巴展示他們的商品，并吸引更多的買家。同時(shí)，該公司的輕資產(chǎn)模式使得商家的開(kāi)支很低。今年3月份，阿里巴巴的營(yíng)運(yùn)利潤(rùn)率達(dá)到了令人驚嘆的47%。

　　但高利潤(rùn)也帶來(lái)了競(jìng)爭(zhēng)。阿里巴巴可能被迫在市場(chǎng)和技術(shù)上投入更多，或要直接介入企業(yè)倉(cāng)儲(chǔ)和物流的事務(wù)。截止到今年6月份的三個(gè)月里，在其IPO之前的最后一組財(cái)經(jīng)數(shù)據(jù)顯示，產(chǎn)品開(kāi)發(fā)成本上升了近70%，而銷售和市場(chǎng)的支出幾乎翻了一番，但阿里巴巴的運(yùn)營(yíng)利潤(rùn)率跌至43%，是兩年來(lái)的最低水平。雖然實(shí)際的預(yù)測(cè)為40%，但這仍然屬于一個(gè)很高的水平。

　　阿里巴巴的股票價(jià)值多少？

　　大多數(shù)的科技股都有很高的市盈率，因?yàn)橥顿Y者相信其未來(lái)潛在的價(jià)值遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于目前的盈利。阿里巴巴的挑戰(zhàn)在于保持利潤(rùn)率的同時(shí)繼續(xù)實(shí)現(xiàn)增長(zhǎng)。股票市場(chǎng)是主觀的，達(dá)到30倍的市盈率估值是一個(gè)比較合理的起點(diǎn)，這與競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手騰訊的情況一樣。

　　其他方面

　　阿里巴巴的野心遠(yuǎn)不止做電商。支付寶是它的子公司，目前在小型企業(yè)貸款和貨幣市場(chǎng)基金兩方面挑戰(zhàn)傳統(tǒng)銀行。雖然阿里巴巴沒(méi)有支付寶的所有權(quán)股份，但它拿走了支付寶稅前盈利的37.5%，并獲得上市后的支付寶市值同等比率的回報(bào)額。

　　海外擴(kuò)張也具有價(jià)值。國(guó)際銷售占了阿里巴巴最近一個(gè)財(cái)政年度收入的十分之一不到。但從最近阿里巴巴與新加坡郵政結(jié)成合作伙伴可以看出，它正在鄭重考慮海外的業(yè)務(wù)擴(kuò)展。此外，阿里巴巴及其子公司花了將近75億美元用于收購(gòu)和投資，如今涉足的領(lǐng)域有媒體和地圖導(dǎo)航等業(yè)務(wù)。

　　負(fù)面因素

　　樹(shù)大招風(fēng)。阿里巴巴過(guò)于強(qiáng)勁的勢(shì)頭有可能被政府壓制。如其他在美國(guó)上市的中國(guó)企業(yè)一樣，他們利用會(huì)計(jì)規(guī)則漏洞和半合法的公司結(jié)構(gòu)來(lái)控制其內(nèi)地的業(yè)務(wù)，阿里巴巴或?qū)o(wú)法避免受到同樣的指責(zé)。

　　再有就是公司治理的問(wèn)題。阿里巴巴創(chuàng)始人兼董事會(huì)主席馬云希望公司由他和27名高管即“合伙人”共同掌控。外部股東并沒(méi)有多少發(fā)言權(quán)，這與谷歌和Facebook類似，它們也是根據(jù)創(chuàng)始人的意志來(lái)運(yùn)作的。但過(guò)去馬云的動(dòng)作并不可測(cè)，他曾在2011年把支付寶的所有權(quán)轉(zhuǎn)到了自己控股的一家中國(guó)內(nèi)資公司。

　　總結(jié)

　　評(píng)估未來(lái)的經(jīng)營(yíng)情況并不容易，特別是在公司治理不穩(wěn)的狀態(tài)下會(huì)大打節(jié)扣。最簡(jiǎn)單的選擇是假設(shè)正面因素和負(fù)面因素兩者互相抵消。

　　若假設(shè)阿里巴巴未來(lái)兩年里的年交易額有30%的增長(zhǎng)，而它總的貨幣化率達(dá)到3%。再假定它的營(yíng)運(yùn)利潤(rùn)率穩(wěn)定在40%，稅率跟過(guò)去一樣為15%，那么到2016年3月份它的凈利潤(rùn)將達(dá)到52.5億美元。以30倍計(jì)算，估計(jì)阿里巴巴的市值為1580億美元。

　　要得到一個(gè)更高的數(shù)字并不難：當(dāng)年增長(zhǎng)率上升至40%和營(yíng)運(yùn)利潤(rùn)率達(dá)到45%時(shí)，阿里巴巴的市值將上升至2000億美元以上。分析師們都有各自的假設(shè)，而對(duì)投資者來(lái)說(shuō)，這六方面和12位數(shù)字的估值不會(huì)有太大的變化。