控制權(quán)及估值的雙重考慮下，阿里巴巴集團(tuán)IPO進(jìn)程一波三折。

　　日前有消息稱，香港證監(jiān)會已召開董事局會議，對于任何會被視為對阿里巴巴作出豁免，使其不需遵守現(xiàn)行上市規(guī)定的改變，證監(jiān)會都予以否決，其中包括允許阿里巴巴采取合伙人架構(gòu)上市的建議。

　　盡管當(dāng)事各方一如既往的沉默，不少香港中環(huán)的投行人士卻堅(jiān)信：年度IPO大單不會“花落”別家，此路不通還有其他路。

　　擅長太極之道的馬云，這次能否博弈出一條新的道路呢？

　　在港上市是唯一選擇

　　自2012年5月與雅虎達(dá)成贖身協(xié)議之后，阿里巴巴就承載著頗大的高估值上市壓力。

　　根據(jù)上述協(xié)議，雅虎對阿里巴巴未來IPO的標(biāo)準(zhǔn)進(jìn)行了重新規(guī)范，規(guī)定阿里IPO時(shí)毛收入應(yīng)不低于30億美元，IPO發(fā)行價(jià)需比阿里回購雅虎股份每股溢價(jià)110%。而根據(jù)阿里巴巴當(dāng)時(shí)350億美元估值計(jì)算，未來IPO時(shí)阿里市值需達(dá)到至少735億美元。

　　換言之，如果阿里巴巴不能以735億美元以上的估值在2015年前上市，雅虎即可自行處理手中股份，雅虎還是大股東。顯然，這絕對不是馬云愿意看到的。

　　由于估值因素，此前有人猜想阿里巴巴會回歸市盈率較高的A股。但是，因?yàn)榘⒗锇桶凸蓹?quán)結(jié)構(gòu)里有外資成分，要回歸A股，其股權(quán)結(jié)構(gòu)要做比較大的調(diào)整。如，2007年11月在香港聯(lián)交所上市的阿里巴巴網(wǎng)絡(luò)有限公司（下稱“阿里B2B公司”），注冊地為開曼群島。

　　阿里巴巴并沒做股權(quán)調(diào)整，顯然已經(jīng)排除了A股市場、轉(zhuǎn)投境外。爭奪主要在香港交易所、紐約交易所和納斯達(dá)克交易所這三者中展開。

　　 “阿里在美上市的可能性幾乎為零。美國嚴(yán)格的會計(jì)標(biāo)準(zhǔn)是令阿里止步的原因之一。”一家即將在港IPO的科技類公司創(chuàng)始人再次向記者確認(rèn)：據(jù)他了解，阿里還是會在香港掛牌上市；如果類比騰訊，騰訊目前市值約為7000億港元，阿里的市值將達(dá)到8000億港元。

　　 但是，在港上市需要解決控制權(quán)旁落的尷尬局面。從目前阿里巴巴的股權(quán)結(jié)構(gòu)來看，形勢對馬云及管理層仍然不利，算上馬云本人持有的阿里巴巴集團(tuán)7.4%的股權(quán)，整個(gè)管理層的持股比例也只有10.4%。而根據(jù)日本軟銀和美國雅虎披露的數(shù)據(jù)，這兩家公司各持有阿里巴巴集團(tuán)36.7%和24%的股權(quán)，兩家外資對應(yīng)的投票權(quán)和董事席位顯然足以控制整個(gè)公司。

　　拆分優(yōu)勢資產(chǎn)？

　　 昨日也有消息稱，在合伙制方案被否認(rèn)后，阿里可能選擇大淘寶，單獨(dú)赴港IPO。

　　“并非沒有這種可能，但可能性極小。”接近阿里IPO項(xiàng)目的投行人士認(rèn)為：目前是25個(gè)事業(yè)部，但阿里肯定不會以此為基礎(chǔ)推出20～30家公司分撥上市，彼此之間業(yè)務(wù)關(guān)聯(lián)度太高，資本市場不會認(rèn)可。

　　上述人士稱，受限于美國市場資本運(yùn)作，任何一個(gè)購物網(wǎng)站其實(shí)都不能保證旗下產(chǎn)品100%真貨，淘寶要選擇美國上市，就必須去掉不合規(guī)的商城，淘寶本身就是個(gè)平臺，這對淘寶實(shí)際將產(chǎn)生巨大傷害。

　　與此相對的，雖然香港上市門檻低，但是對于信息披露的要求十分嚴(yán)格，公司有任何活動(dòng)或決策，都必須發(fā)布公告，告知所有股東，這對于一些公司來說，要進(jìn)行一些大的運(yùn)作，很受牽制。

　　 “如果由大淘寶業(yè)務(wù)，最先打包上市并不科學(xué)。”但她同時(shí)表示，如果將現(xiàn)有25個(gè)事業(yè)部，歸并為3～5家公司上市，以其業(yè)務(wù)主線為基礎(chǔ)作為上市依據(jù)，會有一定可行性。

　　事實(shí)上，淘寶是阿里巴巴走向輝煌的基石，卻也是阿里巴巴深感頭疼的一塊心病。在阿里集團(tuán)歷年架構(gòu)調(diào)整中，淘寶皆是業(yè)務(wù)分拆的重點(diǎn)。

　　2011年6月，淘寶一拆三，分為“一淘網(wǎng)、淘寶網(wǎng)和淘寶商城”三家公司。今年初，調(diào)整為25個(gè)事業(yè)部后，已經(jīng)沒有“淘寶”字眼。淘寶作為大實(shí)體，已經(jīng)拆成更小的事業(yè)部。目前，淘寶C2C已被拆成：共享業(yè)務(wù)事業(yè)部、商家業(yè)務(wù)事業(yè)部、類目運(yùn)營事業(yè)部、數(shù)字業(yè)務(wù)事業(yè)部、綜合業(yè)務(wù)事業(yè)部、消費(fèi)者門戶事業(yè)部、互動(dòng)業(yè)務(wù)事業(yè)部及淘寶、航旅事業(yè)部、本地生活事業(yè)部。

　　淘寶網(wǎng)假貨泛濫，欺詐橫行，信用制度漏洞百出，是洗錢集團(tuán)天然的避風(fēng)港。淘寶還曾被美國USTR列入“惡名市場”名單，極大影響了阿里巴巴集團(tuán)的聲譽(yù)。雖然這一黑帽子已于2012年底被摘下， 馬云在宣布退休前親自為“打假”站臺；但于資本層面而言，資者觀感并非短時(shí)間內(nèi)能改變。

　　與軟銀達(dá)成協(xié)議？

　　相對拆分上市，前述投行人士還是認(rèn)為阿里巴巴集團(tuán)整體上市的可能性更大；她暗示：想要保住控制權(quán)，也可以考慮其他的非常規(guī)途徑。

　　 依據(jù)之一在于“先例”：前述與雅虎的回購協(xié)議產(chǎn)生后，當(dāng)時(shí)的消息顯示，在股權(quán)結(jié)構(gòu)變化的同時(shí)，阿里巴巴集團(tuán)各股東方對公司治理結(jié)構(gòu)也作出了新的安排：雅虎和軟銀同意將他們的合計(jì)投票權(quán)控制在50%以下，超過50%的部分將授予公司管理層；而作為交易的一部分，雅虎將放棄委任第二名董事會成員的權(quán)力，同時(shí)也不再有任何特殊否決權(quán)。

　　 此外，“黎明計(jì)劃”的投資者，銀湖、DST全球、淡馬錫和云峰基金，也已經(jīng)同意將投票權(quán)授予管理團(tuán)隊(duì)；中投和其他認(rèn)購普通股的投資者都會保留他們的投票權(quán)，但已同意會和管理層一起投票，以防有惡意股東企圖改變或影響管理層。

　　盡管阿里巴巴集團(tuán)董事會席位表面上沒有變化，但阿里巴巴管理層的實(shí)際控制權(quán)得到了強(qiáng)化，阿里管理層的投票權(quán)將超過50%。

　　另一個(gè)重要因素則在于日本軟銀。作為阿里巴巴來舉足輕重的股東，其創(chuàng)始人孫正義早在2000年就投資阿里巴巴，占其約三成股份，并一路持有至今，又為阿里牽線引入了雅虎的投資。

　　此前，多位資本界人士曾向記者證實(shí)：阿里的上市資產(chǎn)中并不包括支付寶；而馬云希望在阿里巴巴集團(tuán)整體上市前將阿里金融業(yè)務(wù)徹底私有化。

　　“為了得到孫正義的支持，馬云必然會做出一定的妥協(xié)。” 前述投行人士表示，此前阿里與PPTV的收購傳聞，或許是一個(gè)訊號。

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