根據(jù)理財周報產(chǎn)業(yè)與資本實驗室統(tǒng)計，從2013年截止到2014年4月5日的文化產(chǎn)業(yè)的并購項目共136起，其中完整有效樣本為101個。

　　文化產(chǎn)業(yè)的范圍很廣泛，理財周報記者從并購標的所屬細分行業(yè)，將其分為四個板塊，分別為影視、廣告、游戲(家庭娛樂軟件)和其他，其中“其他”的分類中包括出版、有線和衛(wèi)星電視、互聯(lián)網(wǎng)軟件與服務(wù)、教育服務(wù)等。

　　享受盛宴的不僅有買賣雙方，還有熱衷追捧文化產(chǎn)業(yè)的股民，一旦并購成功，接連的漲停帶給股民的皆是真金白銀。然而，這種股市的喧囂是否具有持續(xù)性，對上市公司未來的發(fā)展究竟能否帶來實質(zhì)性的收益和改觀，還需要時間的檢驗。

　　文化產(chǎn)業(yè)作為一種輕資產(chǎn)的創(chuàng)意產(chǎn)業(yè)，其估值方式與傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)的估值方式截然不同， 理財周報記者試圖從并購項目的數(shù)據(jù)挖掘中，找到這個行業(yè)估值的某種可參考的共性。而這些數(shù)據(jù)包括交易標的估值、估值方法、賬面價值、增值率、PE估值、最近一個完整會計年度凈利潤等。

　　在并購潮剛剛涌起的資本市場，理財周報為你提供一份文化產(chǎn)業(yè)方向的估值導(dǎo)航。

　　影視估值波動最小

　　從目前文化產(chǎn)業(yè)并購的案例來看，“動漫、游戲估值較高，廣告目前還未看到估值較高的案例，而影視由于其專項性以及未來營收的不確定性風(fēng)險高，起初并購較為謹慎，主要是業(yè)內(nèi)資本出于全產(chǎn)業(yè)鏈布局的考慮，而目前看來，也有被高估值的可能性。”藝恩咨詢高級分析師楊舒婷這樣告訴理財周報記者。

　　據(jù)記者統(tǒng)計，從2013年至2014年4月5日，影視文化并購項目共25起，并購金額超過100億。

　　從并購項目的控股率看，在25起并購中，有20起并購屬于控股型并購，控股率達到80%，而達到100%控股的并購為10起。從具體的并購項目看，僅有一項并購涉及的是影院并購，即新文化并購的蘭馨影院60%股權(quán)，其余皆為影視內(nèi)容制作公司。

　　從該行業(yè)的并購估值走勢圖可以看到，影視文化行業(yè)的估值走勢相對平穩(wěn)，一般估值在PE20倍上下浮動。需要說明的是，理財周報記者采用的PE為靜態(tài)PE值，采用最近一個完整會計年度凈利潤作為參照。所以在計算出來的PE數(shù)時，有些估值高得不可思議。而在并購影視文化時的估值方法一般采用收益法。

　　 “收益法是最容易理解的一種估值方式，不僅是對上市公司來講，還是對股民來講。比如上市公司市盈率20倍，10倍去收購一個公司，收購?fù)瓿珊?，對所有股東來講都是一件好事，因為并購?fù)瓿珊筮@個10倍的資產(chǎn)就有一個20倍的溢價空間。這也就是為什么一般并購的時候股票會漲的原因。”專注文化產(chǎn)業(yè)投資多年的浙商創(chuàng)投合伙人李先文這樣告訴理財周報記者。

　　在李先文看來，用收益法對影視公司估值并且給一定的溢價也是無可厚非的，因為影視類公司的核心競爭力就是團隊和作品，在財務(wù)報表中是沒法體現(xiàn)出來的，而且這樣的輕資產(chǎn)的公司，主要成本一般是人員和房租，如果按照傳統(tǒng)的PB法估值的話，肯定是很有爭議，而且很難定價，所以大家會通過預(yù)期收益來做定價。

　　這里所說的“通過預(yù)期做定價”即預(yù)測未來1到3年的凈利潤，以此為基準做出相應(yīng)的PE估值，此為動態(tài)PE.

　　從理財周報做出的靜態(tài)PE估值動態(tài)圖看，基本圍繞20倍PE上下波動，比較吻合市場人士關(guān)于目前的并購影視文化的估值一般都在PE15左右的判斷。

　　但也有例外。2014年1月，北京旅游以1.5億元100%收購光景瑞星，以2012年凈利潤-239.32萬元的靜態(tài)PE算，此時的PE估值為-71,2013年的凈利潤為-381.11萬元。

　　成立于2010年的光景瑞星，由影視圈內(nèi)著名投資人宋歌、杜楊投資并管理，目前主要從事影視劇拍攝及影視劇投資，但尚未處于初級階段，沒有出品知名作品，其在2013年投資及拍攝的影視劇收入預(yù)計將在2014年集中體現(xiàn)，因此投資價值目前還難以評估，不過根據(jù)業(yè)績承諾，此次并購2014-2017年動態(tài)PE分別為9.7x、6.1x、4.9x、3.7x，顯著低于行業(yè)估值水平，說明已經(jīng)充分考慮到新拍攝影視劇的風(fēng)險因素。

　　而估值最高的當(dāng)數(shù)帝旺公司以5865萬港幣收購泉城控股51%股權(quán)，靜態(tài)PE估值為40.44倍。但值得注意的是，在收購影視文化公司的時候，有一些主業(yè)與影視文化相距甚遠的上市公司也加入了并購的隊伍，比如中南重工、熊貓煙花和湘鄂情，前兩者是100%收購，靜態(tài)PE估值分別為15和14，湘鄂情則是接連51%控股收購兩家影視公司，靜態(tài)PE分別為39和20.

　　“在整個中國產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型升級中，像湘鄂情、中南重工、熊貓煙花這幾個都屬于傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)必須產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型的代表。它不得不轉(zhuǎn)型，如果轉(zhuǎn)型去做房地產(chǎn)，其實并不見得風(fēng)險小。比如現(xiàn)在通過文化創(chuàng)意這種產(chǎn)業(yè)去發(fā)展，不見得是壞事。”李先文這樣告訴理財周報記者。他認為未來這幾家公司的主業(yè)有可能變成文化產(chǎn)業(yè)。

　　而楊舒婷則認為這類并購能否很好的規(guī)避并購后的“消化不良”和“排異反應(yīng)”，才是后續(xù)公司的重點。

　　350億廣告并購，估值最沒想象力

　　根據(jù)理財周報產(chǎn)業(yè)與資本實驗室統(tǒng)計，從2013年至2014年4月5日期間，廣告行業(yè)的并購高達28起，并購總額為349.29億元。

　　與影視文化相比，廣告行業(yè)超過50%控股的收購為14起，控股率為50%，其中100%收購廣告公司的為8起。從廣告行業(yè)并購估值走勢圖上可以很清晰地發(fā)現(xiàn)，廣告行業(yè)的估值幅度比較大，靜態(tài)PE估值最低的為1.49倍，最高的達65.6倍，但沒有負值。

　　與影視文化和游戲相比，廣告是一個發(fā)展相對成熟、營收相對穩(wěn)定、風(fēng)險相對較小的行業(yè)，所以發(fā)展到一定階段，一般都處于盈利狀態(tài)。但這也使得廣告的估值相對較低，因為想象空間有限，很難大起大落。從廣告的估值走勢圖上看，一般廣告公司的估值都在靜態(tài)PE10倍徘徊，甚至一度徘徊在1兩倍之間。

　　但最高的靜態(tài)PE估值達到65.6倍，這是非常態(tài)狀況。

　　該項目為遠東股份100%收購華夏視覺和漢華易美的全部股份，原本為遠東股份作為ST股準備退市，但被華夏視覺和漢華易美成功借殼，在資本市場上演一出烏雞變鳳凰的戲碼，股價翻了2倍多。

　　2013年8月，遠東股份發(fā)布公告稱，本次交易擬收購資產(chǎn)的預(yù)估值為24.94億元，公司擬以5.28元/股的發(fā)行價格發(fā)行4.72億股。其中“華夏視覺”資產(chǎn)包括華蓋創(chuàng)意(創(chuàng)意類素材提供商)、視覺中國社區(qū)shijue.me(創(chuàng)意眾包服務(wù)提供商)；漢華易美資產(chǎn)則包括CFP漢華易美(編輯類素材提供商)、東星娛樂(數(shù)字娛樂咨詢圖片網(wǎng)站)，由此互聯(lián)網(wǎng)文化創(chuàng)意企業(yè)(視覺中國集團)實現(xiàn)借殼上市。

　　而另一起估值較高的收購為關(guān)聯(lián)交易，即上市公司順鑫農(nóng)業(yè)將旗下從事文化產(chǎn)業(yè)的順鑫明珠轉(zhuǎn)讓給順鑫集團，由順鑫集團出資349.88萬元收購順鑫農(nóng)業(yè)持有北京順鑫明珠文化發(fā)展有限公司(以下簡稱“順鑫明珠”)6.4%的股權(quán)。股權(quán)轉(zhuǎn)讓完畢后，順鑫集團持有順鑫明珠100%股權(quán)，而順鑫農(nóng)業(yè)也專注公司“大農(nóng)業(yè)”的發(fā)展戰(zhàn)略，主營業(yè)務(wù)為白酒和肉食品加工業(yè)務(wù)。

　　估值較低的則為華聞傳媒的一攬子收購，包括陜西黃馬甲49.375%股份、華商傳媒38.75%股權(quán)、遼寧盈豐傳媒15%股權(quán)、華商卓越文化20%股權(quán)、華商廣告20%股權(quán)、重慶華博傳媒15%股權(quán)、吉林華商傳媒15%股權(quán)，收購總額高達24.5億元，但靜態(tài)PE的估值僅為1.49到6.02.

　　除了陜西黃馬甲為6.02倍的估值外，華商系傳媒的估值均在2倍左右，因為華商系為傳統(tǒng)傳媒公司，以報紙、發(fā)行報刊廣告代理和發(fā)行為主，在傳統(tǒng)媒體日益沒落的大環(huán)境下，估值不高也在情理之中。

　　游戲估值上百倍，泡沫最大

　　在所有的文化產(chǎn)業(yè)并購中，游戲(家庭娛樂軟件)的并購最刺激，也更有戲劇性。

　　根據(jù)記者的統(tǒng)計，從2013年至2014年4月5日期間，游戲的并購為20起，總額為237.96億元。雖然數(shù)量不多，但項目涉及金額較大。

　　從游戲行業(yè)的靜態(tài)估值走勢圖可以看出，游戲行業(yè)的估值可謂具有天壤之別，最高的靜態(tài)PE估值達298.63，近300倍，而最低的則為負268.72倍，相差500多倍。大多數(shù)在0到100之間波動，分布較分散。

　　估值最高的為2014年2月新國都100%收購范特西股權(quán)，交易價格為8.4億元，其中以現(xiàn)金支付2.8億元，剩余5.6億元以發(fā)行股份的方式支付。高估值源于優(yōu)質(zhì)的資產(chǎn)，范特西無疑就是其中之一。

　　據(jù)悉，范特西是一家體育類網(wǎng)絡(luò)游戲開發(fā)商和運營商，旗下自主研發(fā)了《范特西籃球經(jīng)理》、《夢之隊》和《范特西籃球大亨》三款籃球模擬經(jīng)營類網(wǎng)頁游戲。截至2013年10月，范特西主流的游戲累計充值金額達到4.68億元。

　　新國都作為以電子支付技術(shù)為主營業(yè)務(wù)的傳統(tǒng)企業(yè)，此次收購符合其從傳統(tǒng)的支付技術(shù)服務(wù)公司向互聯(lián)網(wǎng)拓展的長期戰(zhàn)略，能夠快速切入互聯(lián)網(wǎng)市場。

　　而估值相對離譜的-268的項目為雷柏科技擬以1500萬收購運智互動20%股權(quán)，目前雙方僅達成收購意向。此時的靜態(tài)PE是以2013年的財務(wù)指標來看的，該年運智互動虧損27.91萬。但估值依然達到了7500萬。

　　據(jù)悉，運智互動致力于創(chuàng)新型健康體感游戲研發(fā)與運營，具備較高的品牌知名度、擁有較強的研發(fā)實力及先進的制造管理水平，目前正以RATV2代智能電視盒子為核心積極打造互聯(lián)網(wǎng)智能家庭平臺，該平臺把視頻、音樂、娛樂、游戲等類別融為一體，將可逐漸衍生出一系列軟硬件結(jié)合的智能終端產(chǎn)品。

　　智能家居概念給運智互動打開了想象的空間，文創(chuàng)和其他任何行業(yè)都不一樣，最看重的還是它的人、團隊、創(chuàng)作能力和商業(yè)模式，這些都是最根本的，其次才是看財務(wù)指標，比如說收入利潤等，而且靜態(tài)的財報對于高速發(fā)展的公司是沒有意義的。

　　雖然游戲公司頻現(xiàn)高估值現(xiàn)象，但并不妨礙資本市場對其高度的青睞和追捧，僅從只要并購手游成功后節(jié)節(jié)攀高的股價就可以看出這是一場眾人的狂歡盛宴。

　　在理財周報記者的統(tǒng)計中，將文化產(chǎn)業(yè)中的出版、有線和衛(wèi)星電視、互聯(lián)網(wǎng)軟件與服務(wù)、教育服務(wù)等歸為“其他”類，從2013年截至2014年4月5日，共有27起并購，涉及金額為187.62億元。從其靜態(tài)PE估值走勢圖中可以看出，其估值一般在10倍搭配30倍之間徘徊，最高的為大地傳媒收購河南新華書店發(fā)行集團100%股權(quán)，估值為51倍，最低為湖北廣電收購十堰廣電100%股權(quán)，靜態(tài)PE估值為負14倍。

　　面對越演越烈的上市公司并購潮，楊舒婷這樣說：“如果從并購的目的來看，有些屬于戰(zhàn)略并購，即企業(yè)選擇符合自身發(fā)展需求的其他企業(yè)進行整合，而有些屬于戰(zhàn)術(shù)并購，或可叫‘概念炒作’，當(dāng)下如此多的并購中有多少是真正出于自身需要而進行的并購？又有多少上市企業(yè)并購是被市場或股價所裹挾？這都是并購背后可能存在的弊端，再一個，并購絕不止于一買一賣之間，重組后的企業(yè)的融合、實現(xiàn)真正的外延式生長，才是評價并購成功與否的核心，而一旦‘排異’或‘無法消化’，最嚴重的弊端是導(dǎo)致并購雙方的兩敗俱傷。”

　　也許，真正的考驗還未開始。